5月，A股迎来开门红

（本文作者黄大智，星图金融研究院研究员）

进入5月，A股迎来了一个不错的开门红。五一假期期间港股的大涨也传递到了A股，5月6日首个交易日甚至出现了久违的跳空高开行情，上证指数持续地向上突破了盘整很长时间的3100点上沿。

从原因来看，4月政治局会议对于刺激经济的坚定决心，再加上外资对中国资产的重新唱多，可能是驱动港股、A股大涨的最主要因素。市场呈现出非常明显的“北向资金定价”趋势。

以最高频的北向资金和两融资金情况来看，北向资金累计净买入从3月18日达到2024年内高点后，持续了一个多月的净流出，在4月23日到最低点后开始大规模流入，在4月24日至5月6日的6个交易日里，净买入规模达到了390亿元，累计净买入的规模也突破了2024年内的新高。

而同时期，反映国内投资者风险偏好的两融资金却并无明显变化。A股融资余额甚至在4月末指数上涨后，出现了明显的止盈减仓行为，4月30日单日融资规模大降136亿元。

虽然外资的回流推动着上证指数向上突破了3月初以来的盘整区，整个市场也呈现出比较好的赚钱效应，但指数的年内新高，反而使得投资者对市场后市的分歧在加大。对于A股4月底以来的行情来说，资金特别是北向资金驱动的特点很显著，但外资的回流是资金配置的结果。这种回流的原因是多方面的，包括外资配置资金在亚太区资产配置的平衡，日本汇率的大跌导致资金由日本向港股、A股回流；外资对中国资产的看好，特别是瑞银大幅度提前了中国房地产触底时间的判断；中国资产在持续几年下行带来的低估值优势等原因。

但另一方面，外资对于中国资产基本面的看好与四月披露的上市公司业绩，却形成了鲜明的对比。

以沪深300指数为例，指数归母净利润在2023年三季度触底反弹后，并未能形成继续向上反弹趋势，反而在2023年四季度及2024年一季度继续下行，且下行幅度更大。根据wind数据，2023年三季报、2023年报及2024年一季报沪深300指数归母净利润同比增速分别为0.03%、-1.64%、-4.01%，而且基于当前PPI的表现来看，很难说这是一个已经触底的数据。

同时，虽然A股上证指数刚刚突破3100点，指数点位并不高，但全市场指数的估值已经并不便宜。截至2024年5月6日，沪深300的PETTM估值为12.16X，如果以近三年、五年和十年的时间维度看，沪深300指数在此期间的估值分位值分别为59.2%、49.8%和44.2%，并不是一个十分低估的区间。

以盈利情况来看，沪深300指数归母净利润从2021年开始一路下行，期间仅在2023年一季度受到疫情放开后的影响短暂回升。2021年至2024年一季度的归母净利润增速分别为13.14%、2.05%、-1.64%和-4.01%，也就是说，A股这三年的漫漫熊市，绝不仅仅是对2019-2021年间由于“核心资产牛市”带来估值泡沫回归，更是近两年多指数盈利下行带动的业绩与估值的双杀。

当然，当前沪深300指数处于一个并不算低的估值位置上，并不意味着我对股市的看空。恰恰相反，这反而是一个适合看多后市的位置。股市永远都是一个反映预期的游戏，当前沪深300指数PETTM估值12.16X的水平已经是对过去基本面、估值等因素反应的结果。以Wind一致市场预期对沪深300指数盈利水平的预测看，如果我们假设沪深300指数能够实现2024年净利润同比10%以上的增长，即便估值保持不变，净利润的增长也能够推动指数向上增长10%。如果换做上证指数来衡量，也就意味着重回3400点以上的时刻。

总结一下：

首先，对于目前的A股来说，虽然迎来了5月的开门红大涨，但主要是资金特别是外资驱动带来的大涨，4月公布的2023年上市公司年报和2024年一季报都显示基本面并不好，A股能否真正地突破上证指数3000-3100的盘整区间，有待于后续高频经济数据的验证。

其次，由于净利润的下降，目前以沪深300指数为代表的宽基指数估值已经并不便宜。在解除了业绩暴雷的担忧后，市场或许会回到“重题材、轻指数”的风格上去。而对于题材来说，市场情绪比产业逻辑、基本面逻辑更加重要。

最后，盈利能力的下滑与指数上涨的背离，使得市场的分歧在加大，经济长期的复苏会使得A股当前仍是一个很好的配置区域。但是短期内高频经济数据的不确定很难带动指数持续地向上，资金止盈的压力和行业间的切换，或许会使得市场进入风格轮动、指数不动的行情。

（本文作者黄大智，星图金融研究院研究员）

本文仅代表作者观点。